Γράφει η Ελευθερία Κούρταλη
Η δημοσιονομική κρίση της Γαλλίας θα επιδεινωθεί προτού βελτιωθεί, εκτιμά η Oxford Economics και προβλέπει πως τα γαλλικά spreads θα μπορούσαν να εκτοξευθούν πάνω από τις 200 μονάδες βάσης ενόψει των προεδρικών εκλογών του Απριλίου, χωρίς ωστόσο να πυροδοτήσουν μια πλήρη κρίση χρέους στην Ευρωζώνη. Ακόμη και αν η πίεση των αγορών ωθήσει τα spreads στις 300 μ.β., δεν βλέπει πιθανότητα παρέμβασης της ΕΚΤ, εκτός εάν τεθεί σε κίνδυνο η χρηματοπιστωτική σταθερότητα και υπάρξει μεγαλύτερος πανικός στις αγορές.
Σύμφωνα με το βασικό σενάριο του οίκου, η Γαλλία θα κινείται σε τεντωμένο σχοινί κατά τους επόμενους έξι μήνες. Οι χρηματοδοτικές ανάγκες θα φτάσουν σε επίπεδα-ρεκόρ το 2027, ενώ ο δημοσιονομικός εκτροχιασμός, η πολιτική αστάθεια και η αβεβαιότητα που συνδέεται με τις εκλογές θα εντείνουν τις πιέσεις των αγορών. Αναμένει ότι οι παράγοντες αυτοί θα ωθήσουν τα spreads των γαλλικών 10ετών ομολόγων προς τις 200 μ.β., από περίπου 160 μ.β. σήμερα, εξέλιξη που ωστόσο δεν θα πυροδοτήσει μια κρίση πλήρους κλίμακας.
Εντονη αβεβαιότητα
Παρότι οι αγορές ήδη προεξοφλούν μια επιδεινούμενη πολιτική και δημοσιονομική προοπτική, αρκετοί πρόσθετοι παράγοντες κινδύνου θα μπορούσαν να προκαλέσουν μια ακόμη πιο σοβαρή βουτιά των γαλλικών ομολόγων, επισημαίνει η Oxford Economics: διαρκείς διαμαρτυρίες μεγάλης κλίμακας στη χώρα, κατάρρευση της κυβέρνησης λόγω του προϋπολογισμού, μείωση του δημοσκοπικού χάσματος Μελανσόν – Λεπέν στον πιο πιθανό επαναληπτικό γύρο των εκλογών, και περαιτέρω αμφιβολίες σχετικά με τη δημοσιονομική αξιοπιστία του Εθνικού Συναγερμού (RN) της Λεπέν. Κατά τον οίκο, η μεταβλητότητα θα μπορούσε επίσης να ενισχυθεί από την εξάρτηση της Γαλλίας από διεθνείς επενδυτές, οι οποίοι κατέχουν πλέον το μεγαλύτερο μέρος του γαλλικού κρατικού χρέους.
Η ΕΚΤ θα αλλάξει στάση μόνο εάν τεθεί σε κίνδυνο η χρηματοπιστωτική σταθερότητα και υπάρξει μεγαλύτερος πανικός στις αγορές.
Ωστόσο, ακόμη και μια άνοδος των spreads στις 300 μονάδες βάσης δεν θα οδηγήσει κατ’ ανάγκην σε ουσιαστικά δημοσιονομικά μέτρα ή σε αγορές ομολόγων από την ΕΚΤ, εκτιμά ο οίκος. «Η βασική διάκριση έγκειται στη διαφορά μεταξύ της Γαλλίας, η οποία αντιμετωπίζει ολοένα και ακριβότερο δανεισμό σε αγορές που κατά τα άλλα λειτουργούν κανονικά, και της κατάστασης όπου θα υπήρχε άτακτη απώλεια ρευστότητας ή πρόσβασης σε χρηματοδότηση», επισημαίνει.
Οπως εξηγεί η Oxford Economics, υποθέτοντας ότι οι αποδόσεις των γερμανικών ομολόγων κινούνται στα τρέχοντα επίπεδα, οι αποδόσεις των γαλλικών 10ετών θα διαμορφώνονταν, σε αυτό το σενάριο, στο εύρος του 6%-7%, επιφέροντας υψηλό οικονομικό και δημοσιονομικό κόστος, χωρίς ωστόσο να οδηγού κατ’ ανάγκην σε πλήρη δυσλειτουργία της αγοράς. Σύμφωνα με την ανάλυσή της, ακόμη και μια απότομη, προσωρινή, άνοδος των αποδόσεων δεν αρκεί από μόνη της για να οδηγήσει το γαλλικό χρέος σε μια εκρηκτική πορεία. Η Ιταλία, για παράδειγμα, διατήρησε spreads ύψους 300 μ.β. για αρκετούς μήνες το 2018. Αν και αντιμετώπισε έντονη πίεση στις αγορές, απέφυγε τη διαρκή απώλεια πρόσβασης. Ωστόσο, το κόστος δανεισμού της (κάτω του 3,5%) ήταν σημαντικά χαμηλότερο από εκείνο που προκύπτει στο εν λόγω σενάριο για τη Γαλλία, γεγονός που περιορίζει εν μέρει το αίσθημα καθησύχασης που παρέχει αυτή η σύγκριση.
Η στάση της ΕΚΤ
Σε αυτή την κατάσταση ισορροπίας με σημαντικά υψηλότερες αποδόσεις στα γαλλικά ομόλογα, είναι απίθανο να ληφθούν σημαντικά δημοσιονομικά μέτρα ή να προχωρήσει η ΕΚΤ σε απευθείας αγορές ομολόγων, γεγονός που περιορίζει τα περιθώρια για μέτρα ελάφρυνσης πριν από τις εκλογές, εκτιμά η Oxford Economics.
Ωστόσο, αν και η Γαλλία ενδέχεται να αντέξει το πολύ υψηλότερο κόστος δανεισμού για μερικούς μήνες μέχρι τις προεδρικές εκλογές, η κατάσταση θα παραμείνει επισφαλής. Δεν μπορεί να αποκλειστεί συνεπώς το ενδεχόμενο ενός εντονότερου πανικού στις αγορές.
«Σε μια κρίση πλήρους κλίμακας, που θα συνεπάγεται δυσκολία πρόσβασης στις αγορές ή συστημική χρηματοπιστωτική αστάθεια, η ΕΚΤ θα αναγκαζόταν να παρέμβει μέσω του Μέσου Προστασίας της Μετάδοσης (TPI)», εκτιμά ο οίκος. Από νομικής απόψεως, η διαδικασία υπερβολικού ελλείμματος στην οποία υπόκειται η Γαλλία δεν αποκλείει τη δυνατότητα ενεργοποίησης του TPI, καθώς δεν έχει διαπιστωθεί ότι η χώρα απέτυχε να λάβει αποτελεσματικά μέτρα.
Η εναλλακτική του ESM
Το πιο σύνθετο ερώτημα είναι, όπως τονίζει, κατά πόσον η ΕΚΤ θα μπορούσε να δικαιολογήσει μια παρέμβαση ως μέσον αντιμετώπισης αδικαιολόγητων διαταραχών στην αγορά, και όχι ως αντίδραση στην επιδείνωση των θεμελιωδών οικονομικών μεγεθών της Γαλλίας. Ωστόσο, εάν προκύψει πραγματική απειλή για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα, η ΕΚΤ θα υιοθετήσει μια ρεαλιστική ερμηνεία αυτών των περιορισμών, βρίσκοντας επαρκή νομική βάση για να παρέμβει.
Και αυτό γιατί δεν υπάρχουν πρακτικές εναλλακτικές λύσεις. «Ενα πρόγραμμα του ΕSM (Ευρωπαϊκός Μηχανισμός Σταθερότητας) θα μπορούσε να αποτελέσει μια εναλλακτική οδό, ωστόσο η συμφωνία επί των όρων του και η εξασφάλιση πολιτικής έγκρισης ενδέχεται να απαιτήσουν περισσότερο χρόνο από όσο θα επέτρεπε μια οξεία κρίση στις αγορές», όπως τονίζει ο οίκος. Επιπλέον, επισημαίνει, «η εναπομένουσα δανειακή ικανότητα του ESM, ύψους περίπου 433 δισ. ευρώ, θα μπορούσε να εξαντληθεί λόγω των μεγάλων χρηματοδοτικών αναγκών της Γαλλίας, ιδίως εάν η πρόσβαση στις αγορές χανόταν για παρατεταμένο χρονικό διάστημα».
