Kathimerini.gr
Η εποχή του κορονοϊού βρήκε την ΕΕ με πολύ χαμηλά επιτόκια και σοβαρές διαφοροποιήσεις στο επίπεδο χρέους των κρατών. Η κρίση είναι σε μεγάλο βαθμό εξωγενής (δεν προέκυψε από τις εγγενείς αδυναμίες ή αστοχίες συγκεκριμένων οικονομιών) και συνεπώς η επερχόμενη ύφεση μπορεί να αμβλυνθεί μόνο με επεκτατική δημοσιονομική και νομισματική πολιτική (χωρίς να παραβλέπει κανείς ότι οι θεσμικές και διαρθρωτικές αλλαγές των αδύναμων κρατών πρέπει να συνεχιστούν).
Λόγω του υψηλού χρέους αρκετών κρατών που πλήττονται από την κρίση, η δημοσιονομική πολιτική δεν έχει πολλά περιθώρια: η χρηματοδότηση των πολιτικών μέσω της έκδοσης ομολόγων θα οδηγήσει σε υψηλότερο χρέος και αυξημένα επιτόκια κρατικού δανεισμού. Σε αυτό το πλαίσιο η δημοσιονομική και νομισματική πολιτική μπορεί να ασκηθεί με τρία βασικά εργαλεία και παραλλαγές αυτών.
Πρώτον, χρηματοδότηση με σχεδόν μηδενικά επιτόκια μέσω του Ευρωπαϊκού Μηχανισμού Σταθερότητας (ΕΜΣ). Αυτό το πλαίσιο προκρίνεται από τις ισχυρότερες οικονομικά χώρες και έχει το πλεονέκτημα των χαμηλών επιτοκίων. Τα μειονεκτήματα είναι ότι το επίπεδο χρέους θα αυξηθεί (καινούρια κρατικά δάνεια) ενώ ο κορβανάς του ΕΜΣ δεν επαρκεί ούτε κατά το ένα τρίτο των κονδυλίων που απαιτούνται, ενώ οι ισχυρές χώρες εμφανίζονται απρόθυμες να συνεισφέρουν περισσότερα κονδύλια.
Δεύτερον, νομισματική επέκταση μέσω ποσοτικής χαλάρωσης. Η ΕΚΤ θα αγοράσει ομόλογα τραπεζών ώστε να στηρίξει τη ρευστότητά τους, υποθέτοντας ότι οι τράπεζες θα διοχετεύσουν ρευστότητα στην οικονομία. Η πολιτική θα υιοθετηθεί αλλά το πιθανότερο είναι ότι θα αργήσει να αποδώσει διότι ο δανεισμός στις επιχειρήσεις θα πάρει χρόνο μέχρι οι τράπεζες να θεωρήσουν ότι τα δάνεια που θα δώσουν δεν θα είναι επισφαλή (οι επιχειρήσεις υποφέρουν από το lockdown). Παρόμοιου τύπου νομισματική επέκταση είναι η νομισματοποίηση του δημόσιου χρέους, κατά την οποία η ΕΚΤ αγοράζει κρατικά ομόλογα και εν συνεχεία επιστρέφει τα κέρδη της στα κράτη. Αυτές οι πολιτικές είναι σημαντικές γιατί συμπιέζουν το επίπεδο των επιτοκίων δανεισμού των κρατών. Το μειονέκτημά τους είναι και πάλι η αύξηση του κρατικού χρέος (ή του ιδιωτικού στην περίπτωση των τραπεζών), ενώ το γεγονός ότι το χρήμα δεν περνάει άμεσα στις επιχειρήσεις θα οδηγήσει σε αύξηση της ανεργίας και σε ένα δευτερογενές σπιράλ ύφεσης (μείωση της ζήτησης κλπ).
Η τρίτη λύση είναι η απευθείας δημιουργία καινούριου χρήματος και προσομοιάζει με την πολιτική του χρήματος ελικοπτέρου. Πρόκειται ουσιαστικά για χρήμα που θα δημιουργηθεί από την ΕΚΤ ώστε να χρηματοδοτήσει τις απαιτούμενες πολιτικές. Η Τράπεζα της Αγγλίας ήδη ανακοίνωσε ένα τέτοιο πρόγραμμα στις 9 Απριλίου. Το γενικότερο πρόβλημα με αυτή τη νομισματική πολιτική είναι ότι σε κανονικές περιόδους ή ακόμα και σε περιόδους ύφεσης που έχει προκληθεί από μια ενδογενή κρίση, η δημιουργία χρήματος οδηγεί σε αύξηση στην κατανάλωση και σε πληθωρισμό, χωρίς ουσιαστικά οφέλη για την παραγωγή. Η παρούσα κρίση είναι διαφορετική. Με τους πολίτες στο σπίτι δεν αναμένεται ισχυρή αύξηση στην κατανάλωση και τον πληθωρισμό, ο οποίος είναι σε χαμηλό επίπεδο. Το μεγάλο πλεονέκτημα της πολιτικής είναι ότι οι κυβερνήσεις δεν γράφουν νέο χρέος.
Πώς πρέπει να ασκηθεί η πολιτική; Υπάρχουν δύο πιθανοί τρόποι. Ο πρώτος είναι η απευθείας έκδοση ειδικών ομολόγων από τις κεντρικές κυβερνήσεις, τα οποία θα έχουν λογιστική αξία μόνο για την ΕΚΤ και όχι για την αγορά (perpetual bonds with no market value). Τα χρήματα της ΕΚΤ θα καταλήξουν στους εθνικούς λογαριασμούς των κρατών στις κεντρικές τράπεζες και τα κράτη θα τα χρησιμοποιήσουν για να μειώσουν τις οικονομικές επιπτώσεις της κρίσης. Παρόμοιος τρόπος είναι η έκδοση κρατικών ομολόγων τα οποία θα αγοράσει η ΕΚΤ στη δευτερογενή αγορά και τα κράτη δεν θα χρειαστεί να αποπληρώσουν, άρα το εν λόγω χρέος θα διαγραφεί (μια μορφή νομισματοποίησης του δημόσιου χρέους). Ο δεύτερος τρόπος είναι ακριβώς ο ίδιος μόνο που αντί να πιστωθούν οι εθνικοί λογαριασμοί με το νέο χρήμα, θα πιστωθούν λογαριασμοί των εμπορικών τραπεζών. Με τον τρόπο αυτό μπορεί να διατηρηθεί καλύτερα η ανεξαρτησία της ΕΚΤ.
Το μεγάλο πρόβλημα με αυτή την πολιτική είναι ότι προσκρούει στην απροθυμία συγκεκριμένων κρατών (όσων έχουν δημοσιονομικό χώρο) να θολώσουν τη σχέση της νομισματικής πολιτικής (άρα και την ανεξαρτησία της ΕΚΤ) με τη δημοσιονομική πολιτική που θα προκύψει από την πίστωση των εθνικών λογαριασμών. Τα κράτη φοβούνται τη μελλοντική συνεχιζόμενη χρήση τέτοιων εργαλείων όταν αυτά θα προκαλούν μεγαλύτερα προβλήματα (πχ πληθωρισμό, πρόβλημα με την ανεξαρτησία της ΕΚΤ) από αυτά που θα επιδιώκουν να λύσουν.
Το σημαντικότερο στοιχείο της προτεινόμενης πολιτικής είναι τα χρήματα να κατευθυνθούν στις επιχειρήσεις και όχι στις κυβερνήσεις ή στα νοικοκυριά. Με άλλα λόγια θα πιστωθούν οι τραπεζικοί λογαριασμοί των επιχειρήσεων για να πληρωθούν μισθοί και να μη γίνουν απολύσεις. Η λογική είναι να μην αυξηθεί σημαντικά η ανεργία και να υπάρξει επανεκκίνηση της παραγωγής μετά το lockdown. Οι κυβερνήσεις πρέπει να είναι εγγυηθούν και να επιβάλλουν την κατεύθυνση των χρημάτων προς τις επιχειρήσεις, και το δικαστικό σύστημα να αποτρέψει αποτελεσματικά και γρήγορα την όποια παραβατικότητα. Με τη σειρά της η ΕΚΤ πρέπει να εγγυηθεί ότι πρόκειται να εκτελέσει το συγκεκριμένο πρόγραμμα μόνο μια φορά, ώστε να αφαιρέσει τα επιχειρήματα σε σχέση με την αξιοπιστία της. Υπό αυτές τις συνθήκες τα ευρωπαϊκά κράτη οφείλουν να εξετάσουν πολύ σοβαρά την πολιτική του χρήματος ελικοπτέρου.
Οι οικονομικές πολιτικές που στοχεύουν στην τόνωση της ζήτησης δεν θα έχουν ισχυρή επίδραση στην οικονομία με τους πολίτες στο σπίτι. Οι πολιτικές να στοχεύσουν κυρίως την πλευρά της προσφοράς (επιχειρήσεις), ώστε να στηριχθεί η απασχόληση. Αν η ανεργία αυξηθεί σημαντικά, μετά το lockdown θα έχουμε σημαντική μείωση της ζήτησης.
*Ο Μάνθος Ντελής είναι καθηγητής Χρηματοοικονομικής και Τραπεζικής στο Montpellier Business School.
